2014經(jīng)濟師考試《中級工商管理》輔導(dǎo)筆記(第八章)

　　第八章企業(yè)投融資決策及重組

　　第一節(jié) 籌資決策

　　一、資本成本

　　(一)概念

　　企業(yè)籌資和使用資本而承付的代價。此處資本指企業(yè)所籌集的長期資本，包括股權(quán)資本和長期債權(quán)資本。

　　(二)內(nèi)容

　　1、用資費用。指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營和對外投資活動中因使用資本而承付的費用。是資本成本的主要內(nèi)容，用資費用是經(jīng)常性的，隨著資本數(shù)量的多少和時間的長短而變動，屬于變動性資本成本

　　2、籌資費用。指企業(yè)在籌資活動中為獲得資本而付出的費用。通常是在籌資時一次性支出的，以后不再發(fā)生，屬于固定性的資本成本

　　(三)屬性

　　資本成本是企業(yè)的一種消耗，須由企業(yè)的收益補償，通常不直接表現(xiàn)為生產(chǎn)成本。

　　資本成本既包括貨幣的時間價值又包括投資的風(fēng)險價值。

　　(四)資本成本率的計算

　　1、個別資本成本率：是某一項籌資的用資費用與凈籌資額的比率，測算公式：

　　K= 2014中級工商.png

　　K= 2014中級工商1.png

　　K――――資本成本率，用百分數(shù)表示

　　D――――用資費用額

　　P――――籌資額

　　F――――籌資費用率，即籌資費用與籌資額的比率

　　f ――――籌資費用額

　　個別資本成本率取決于三個因素：用資費用、籌資費用和籌資額

　　(1)長期債務(wù)資本成本率的測算

　　①長期借款資本成本率的測算

　　Kl= 2014中級工商2.png

　　Kl ――――長期借款資本成本率

　　Il ――――長期借款年利息額

　　L―――――長期借款籌資額，即借款本金

　　Fl ―――――長期借款籌資費用率，即借款手續(xù)率

　　T――――――企業(yè)所得稅率

　　當(dāng)企業(yè)借款的籌資費用很少可以忽略不計，公式可寫為

　　Kl=Rl?1-T?

　　Rl 表示借款利息率

　?、陂L期債券資本成本率的測算

　　債券的籌資費用即發(fā)行費用，包括申請費、注冊費、印刷費和上市費以及推銷費。

　　不考慮時間價值，公式如下：

　　Kb= 2014中級工商3.png

　　Kb ――――債券資本成本率

　　B ――――債券籌資額，按發(fā)行價格確定

　　Fb――――債券籌資費用率

　　Ib――――債券每年支付的利息

　　(2)股權(quán)資本成本率的測算

　?、倨胀ü杀举Y本成本率的測算。兩種方式：

　　其一是股利折現(xiàn)模型：P0= 2014中級工商4.png

　　P0 ――――普通股融資凈額

　　Dt――――普通股第t年的股利

　　Kc――――普通股權(quán)投資必要報酬率，即普通股本資本成本率

　　如果公司采用固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利D 元，則公式為

　　Kc= 2014中級工商5.png

　　如果公司采用固定增長股利的政策，股利固定增長率為G，則資本成本率按下式計算，Kc= 2014中級工商6.png

　　+G D1 表示第一年的股利

　　其二是資本資產(chǎn)定價模型，即股票的成本即為普通股投資的必要報酬率，而普通股投資的必要報酬率等于無風(fēng)險報酬率加上風(fēng)險報酬率，公式為：

　　Kc=Rf+β(Rm-Rf)

　　Rf ――――無風(fēng)險報酬率

　　Rm ――――市場平均報酬率

　　β――――風(fēng)險系數(shù)

　　②優(yōu)先股資本成本率的測算

　　Kp= 2014中級工商7.png

　　Kp ――――優(yōu)先股資本成本率

　　D――――優(yōu)先股每股年股利

　　P0――――優(yōu)先股籌資凈額

　?、哿粲美麧欃Y本成本率的測算。公司的留用利潤(或留存收益)是由公司稅后利潤形成的，屬于股權(quán)資本

　　2、綜合資本成本率的測算

　?、贈Q定綜合資本成本率的因素。指一個企業(yè)全部長期資本的成本率，通常是以各種長期資本的比例為權(quán)重，對個別資本成本率進行加權(quán)平均測算。

　　企業(yè)綜合成本率的高低是由個別資本成本和資本結(jié)構(gòu)所決定的。

　?、诰C合資本成本率的測算方法，測算公式為

　　Kw= 2014中級工商8.png

　　(式中： 2014中級工商9.png )

　　Kw ――――綜合資本成本率

　　Kj―――――第j種資本成本率

　　Wj―――――第j種資本比例

　　(五)資本成本的作用

　　1、資本成本是選擇籌資方式、進行資本結(jié)構(gòu)決策和選擇追加籌資方式的依據(jù)。①個別資本籌資率是企業(yè)選擇籌資方式的依據(jù)

　?、诰C合資本籌資率是企業(yè)進行資本結(jié)構(gòu)和追加籌資決策的依據(jù)。

　　2、資本成本是評價投資項目，比較投資方案和進行決策的經(jīng)濟標準

　　3、資本成本可以作為評價企業(yè)整個經(jīng)營業(yè)績的基準。

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　　二、杠桿理論

　　財務(wù)中的“杠桿”：由于特定費用(如固定成本或固定財務(wù)費用)的存在而導(dǎo)致的當(dāng)某一財務(wù)變量以小的幅度變動時，另一相關(guān)財務(wù)變量以較大幅度變動。

　　(一)營業(yè)杠桿

　　指在某一固定成本比重的作用下，銷售量變動對息稅前利潤產(chǎn)生的作用。

　　1、營業(yè)杠桿利益

　　指擴大銷售額(營業(yè)額)的條件下，由于單位經(jīng)營成本中固定成本相對降低，所帶來的增長程度更大的息稅前利潤。

　　2、營業(yè)風(fēng)險

　　也稱經(jīng)營風(fēng)險，指與企業(yè)經(jīng)營相關(guān)的風(fēng)險，尤其是指利用營業(yè)杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤變動的風(fēng)險。

　　影響因素：產(chǎn)品需求的變動、產(chǎn)品售價的變動、單位產(chǎn)品變動成本的變動、營業(yè)杠桿變動(最為重要)

　　3、營業(yè)杠桿系數(shù)

　　也稱營業(yè)杠桿程度，是息稅前利潤的變動率相當(dāng)于銷售額(營業(yè)額)變動率的倍數(shù)

　　DOL= 2014中級工商.png

　　DOL――――營業(yè)杠桿系數(shù)

　　EBIT ――――息稅前利潤

――――息稅前利潤的變動額

　　S ――――――營業(yè)額

――――――營業(yè)額的變動額

　　營業(yè)杠桿系數(shù)公式可變化如下：

　　DOLQ= 2014中級工商3.png 　　DOLS= 2014中級工商4.png

　　其中DOLQ ――――按銷售數(shù)量確定的營業(yè)杠桿系數(shù)

　　Q ―――――銷售數(shù)量

　　P ―――――銷售單價

　　V――――――單位銷售量的變動成本額

　　F――――――固定成本總額

　　DOLS ――――按銷售金額確定的營業(yè)杠桿系數(shù)

　　C――――――變動成本總額，可按變動成本率以銷售總額來確定

　　4、營業(yè)風(fēng)險分析

　　指與企業(yè)經(jīng)營有關(guān)的風(fēng)險，尤其是指企業(yè)在經(jīng)營活動中利用營業(yè)杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤下降的風(fēng)險。

　　營業(yè)額下降――――息稅前利潤下降更快――――企業(yè)風(fēng)險越大

　　(二)財務(wù)杠桿

　　也稱融資杠桿，是指由于固定財務(wù)費用的存在，使權(quán)益資本凈利率(或每股利潤)的變動率大于息稅前利潤變動率的現(xiàn)象。有兩種形態(tài)：

　　第一，在現(xiàn)有的資本與負債結(jié)構(gòu)不變的情況下，由于息稅前利潤的變動而對所有者權(quán)益產(chǎn)生影響

　　第二，在息稅前利潤不變的情況下，改變不同的資本與負債的結(jié)構(gòu)比例而對所有者權(quán)利產(chǎn)生的影響。

　　1、財務(wù)杠桿利益。指利用債務(wù)籌資(具有節(jié)稅功能)給企業(yè)所有者帶來的額外收益。在資本結(jié)構(gòu)一定、債務(wù)利息保持不變的條件下，隨著息稅前利潤的增長，稅后利潤會以更高的水平增長。與營業(yè)杠桿不同，營業(yè)杠桿營銷息稅前利潤，財務(wù)杠桿影響稅后利潤。如下表所示：

年份	息稅前利潤	息稅前利潤增長率（%）	債務(wù)利息	所得稅（33%）	稅后利潤	稅后利潤增長率（%）
2003	160		150	3.3	6.7
2004	240	50	150	29.7	60.3	800
2005	400	67	150	82.5	167.5	178

　　2、財務(wù)風(fēng)險：也稱融資風(fēng)險或籌資風(fēng)險，是指與企業(yè)籌資相關(guān)的風(fēng)險。當(dāng)息稅前利潤下降時，稅后利潤下降的更快。

　　影響財務(wù)風(fēng)險的因素：資本供求關(guān)系的變化、利潤率水平的變化、獲利能力的變化、資本結(jié)構(gòu)的變化，財務(wù)杠桿利用的程度(影響最為綜合)等。

　　3、財務(wù)杠桿系數(shù)DFL，指普通股每股稅后利潤(EPS)變動率與息稅前利潤變動率的比值。測算公式為：

　　DFL= 2014中級工商5.png

　　DFL= 2014中級工商6.png

　　其中：

　　DFL――――――財務(wù)杠桿系數(shù) 2014中級工商7.png

――――稅后利潤變動額

　　EAT―――――稅后利潤額 2014中級工商8.png

――――息稅前利潤變動額

　　EBIT―――――息稅前利潤額 2014中級工商9.png

―――――普通股每股稅后利潤變動額

　　EPS―――――普通股每股稅后利潤額

　　財務(wù)杠桿系數(shù)測算公式可變化如下：

　　DFL= 2014中級工商9.png

　　其中，I――――債務(wù)年利息額

　　EBIT――――――息稅前利潤額

　　意義：①當(dāng)息稅前利潤增減1倍時，普通股每股利潤將增減1.82倍

　　②財務(wù)杠桿系數(shù)越大，對財務(wù)杠桿利益的影響就越強，籌資風(fēng)險越高

　　(三)總杠桿

　　指營業(yè)杠桿和財務(wù)杠桿的聯(lián)合作用，也稱聯(lián)合杠桿?？偢軛U的意義是普通股每股稅后利潤變動率相當(dāng)于銷售額變動率的倍數(shù)。總杠桿系數(shù)DTL是營業(yè)杠桿系數(shù)與財務(wù)杠桿系數(shù)的乘積。計算公式為：

　　總杠桿系數(shù)DTL=營業(yè)杠桿系數(shù)×財務(wù)杠桿系數(shù)

　　=DOL×DFL

　　= 2014中級工商10.png

× 2014中級工商11.png

　　= 2014中級工商12.png

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　　三、資本結(jié)構(gòu)理論

　　資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，其中重要的是負債資金的比率問題。

　　(一)早期資本結(jié)構(gòu)理論

　　1、凈收益觀點。在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債權(quán)資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤就越多，從而公司的價值就越高。(缺點：忽略了財務(wù)風(fēng)險)

　　2、凈營業(yè)收益觀點。在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債權(quán)資本的多少、比例的高低，與公司的價值沒有關(guān)系，決定公司的真正價值的因素是公司的凈營業(yè)收益

　　(缺點：公司的價值不僅僅取決于經(jīng)營業(yè)收益)

　　3、傳統(tǒng)觀點。增加債權(quán)資本對提高公司價值是有利的，但債權(quán)資本規(guī)模必須適度，如果公司負債過高，綜合資本成本率就會升高，并使公司價值下降。

　　(二)MM資本理論

　　1、基本觀點：在符合該理論的假設(shè)下，公司的價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。MM理論得出的兩個重要命題

　　命題一―――無論公司有無債權(quán)資本，其價值(普通股資本與長期債權(quán)資本的市場價值之和)等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益額(息稅前利潤)按適合該公司風(fēng)險等級的必要報酬率(綜合資本成本率)予以折現(xiàn)。

　　命題二―――利用財務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本率隨籌資額的增加而增加，因此公司的市場價值不會隨債權(quán)資本比例的上升而增加。資本成本較低的債務(wù)公司給公司帶來的財務(wù)杠桿利益被股權(quán)資本成本率的上升而抵消，最后使債務(wù)公司的綜合資本成本率等于無債務(wù)公司的綜合資本成本率，所以公司的價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。

　　2、MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點

　　命題一―――有債務(wù)公司的價值等于有相同風(fēng)險但無債務(wù)公司的價值加上債務(wù)的節(jié)稅利益。按照修正的MM理論，公司債權(quán)比例與公司價值成正相關(guān)關(guān)系。

　　命題二―――隨著公司債權(quán)比例的提高，公司的風(fēng)險也會上升，因而公司陷入財務(wù)危機甚至破產(chǎn)的可能性也就越大，由此會增加公司的額外成本，降低公司的價值。因此，公司最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是節(jié)稅利益和債權(quán)資本比例上升而帶來的財務(wù)危機成本或破產(chǎn)成本之間的平衡點。財務(wù)危機成本取決于公司危機發(fā)生的概率與危機的嚴重程度。

　　(三)新的資本結(jié)構(gòu)理論

　　1、代理成本理論。公司債務(wù)的違約風(fēng)險是財務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù)，隨著公司債權(quán)資本的增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之提升，債權(quán)人會要求更高的利率。這種代理成本最終由股東承擔(dān)，公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比率過高會導(dǎo)致股東價值的降低。該理論僅限于債務(wù)的代理成本。

　　2、信號傳遞理論。公司可以通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來傳遞有關(guān)獲利能力和風(fēng)險方面的消息，以及公司如何看待股票市場的信息。按照這種理論，公司被低估時會增加債權(quán)資本，反之，公司價值被高估時會增加股權(quán)資本

　　3、啄序理論。公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，因而不會傳遞任何可能對股價不利的信息，如果需要外部籌資，公司將先選擇債權(quán)籌資，再選擇其他外部股權(quán)籌資，這樣不會傳遞對公司股價產(chǎn)生不利影響的信息。按照該理論，不存在明顯的目標資本結(jié)構(gòu)。

　　四、籌資決策方法

　　(一)定性分析

　　1、企業(yè)財務(wù)目標的影響分析

　?、倮麧欁畲蠡繕说姆治?。企業(yè)的凈利潤額最大，合理安排債權(quán)比例，盡可能降低資本成本，以提高企業(yè)的凈利潤水平

　?、诿抗捎嘧畲蠡繕说挠绊懛治?。應(yīng)該把企業(yè)的利潤和股東投入的資本聯(lián)系起來考察，用每股利潤來概括企業(yè)的財務(wù)目標，以避免利潤最大化目標的缺陷。

　　③公司價值最大化目標。主要適用于公司的資本結(jié)構(gòu)決策，以公司價值最大化為目標，在適度的財務(wù)風(fēng)險條件下合理確定債權(quán)資本比例，盡可能的提高公司的價值。

　　2、投資者動機的影響分析。債權(quán)投資者投資動機是獲取一定的利息收入，股權(quán)投資者投資動機是獲得一定的股利收益并使投資價值不斷增值。

　　3、債權(quán)人態(tài)度的影響分析。貸款銀行的態(tài)度。

　　4、經(jīng)營者行為的影響分析。如果經(jīng)營者不愿意控制權(quán)落入他人，則會盡量采用債務(wù)融資的方式，而不發(fā)行新股增資。

　　5、企業(yè)財務(wù)狀況和發(fā)展能力的影響分析。發(fā)展較差，通過留存收益來補充資本。發(fā)展較強，則會外部融資。

　　6、稅收政策的影響。企業(yè)所得稅稅率越高，借款舉債的好處越大。

　　7、資本結(jié)構(gòu)的行業(yè)差別分析。

　　(二)定量分析法

　　企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策即確定最佳資本結(jié)構(gòu)，指企業(yè)在適度財務(wù)風(fēng)險的條件下，使其預(yù)期的綜合成本率最低，同時使企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。

　　1、資本成本比較法

　　指在適度的財務(wù)風(fēng)險下，測算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本率，并以此為標準互相比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。實質(zhì)：利潤最大化而不是企業(yè)價值最大化，一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)簡單的非股份企業(yè)。

　　2、每股利潤分析法

　　是利用每股利潤無差別點進行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。每股利潤無差別點是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股利潤相等時的息稅前利潤點。測算公式如下：

　　其中：

――――息稅前利潤平衡點，即每股利潤無差別點

――――――兩種增資方式下的長期債務(wù)年利息

　　DP1 DP2 ――――兩種增資方式下的優(yōu)先股年股利

　　N1 N2 ―――――兩種增資方式下的普通股股數(shù)

　　每股利潤分析法決策規(guī)則：解出

，當(dāng)實際EBIT大于無差別點時，選擇報酬固定的籌資方式更有利，當(dāng)實際EBIT小于無差別點時，選擇報酬非固定型籌資方式，(負債，優(yōu)先股報酬是固定的，普通股的報酬是不固定的)

　　五、公司上市籌資

　　(一)公司上市動機

　　1、可獲得巨大股權(quán)融資的平臺。獲得大量權(quán)益資金，降低企業(yè)的資產(chǎn)負債率水平。

　　2、提高股權(quán)流動性

　　3、提供公司的并購活動能力

　　4、豐富員工激勵機制

　　5、提高公司估值水平

　　6、完善公司法人治理結(jié)構(gòu)

　　7、如境外上市，滿足公司對不同外匯資金的需求，提升公司國際形象和信譽，增加商業(yè)機會。

　　(二)公司上市的方式(自主上市和買殼上市)

　　自主上市：指企業(yè)依法改造為股份有限公司或依法組建起股份有限公司或，經(jīng)中國證監(jiān)會核準，公開發(fā)行股票，從而成為上市公司的上市模式。

　　自主上市的好處：

　　1、優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，明確發(fā)展方向，為日后發(fā)展打下良好基礎(chǔ)

　　2、改制、改建、上市重組通常發(fā)生在企業(yè)內(nèi)部或關(guān)聯(lián)企業(yè)，整合起來容易

　　3、會籌集到大量資金，并獲得大量的溢價收益。

　　4、不存在大量現(xiàn)金流支出

　　5、大股東的控股比例高，容易實現(xiàn)絕對控制

　　不利之處：

　　1、改制、改建、上市重組、待批、輔導(dǎo)等過程繁雜，需要時間較長，費用較高

　　2、自主上市門檻高

　　3、整個公司的保密性差。

　　買殼上市：指非上市公司通過并購上市公司的股份來取得上市地位，然后利用反向收購方式注入自己的相關(guān)資產(chǎn)，最后通過合法的公司變更手續(xù)，使非上市公司成為上市公司。

　　好處：1、速度快

　　2、不需要經(jīng)過改制、待批、輔導(dǎo)等過程，程序簡單

　　3、保密性好于直接上市

　　4、有巨大的廣告效應(yīng)

　　5、借虧損公司的“殼”合理避稅

　　6、可作為戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移或擴張的實施途徑

　　不利之處：1、整合難度大，特別是人事整合和文化整合

　　2、不能同時實現(xiàn)籌資功能

　　3、可能有大量現(xiàn)金流出

　　4、入主后只能達到相對控股

　　5、可能面臨反收購的變數(shù)

　　(三)公司上市地的選擇

　　境外上市的好處

　　1、有利于打造國際化公司

　　2、有利于改善公司經(jīng)營機制和公司治理

　　3、有利于實施股票期權(quán)

　　4、上市核準過程明確，上市與否及時間安排清楚

　　5、融資額大，沒有相應(yīng)再融資約束

　　6、能夠籌集外幣。

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　　第二節(jié) 投資決策

　　一、現(xiàn)金流量的內(nèi)容及估算

　　(一)現(xiàn)金流量的含義

　　指一定時間內(nèi)由投資引起各項現(xiàn)金流入量，現(xiàn)金流出量及現(xiàn)金凈流量的統(tǒng)稱。分為初始現(xiàn)金流量、營業(yè)現(xiàn)金流量和終結(jié)現(xiàn)金流量。

　　1、初始現(xiàn)金流量：指開始投資時發(fā)生的現(xiàn)金流量

　　①固定資產(chǎn)投資。包括固定資產(chǎn)的投入或建造成本、運輸成本和安裝成本

　　②流動資產(chǎn)投資。包括對材料、在產(chǎn)品、產(chǎn)成品和現(xiàn)金流動資產(chǎn)的投資。

　　③其他投資費用。指與長期投資有關(guān)的職工培訓(xùn)費，談判費，注冊費。

　?、茉泄潭ㄙY產(chǎn)的變價收入。指固定資產(chǎn)更新時原有固定資產(chǎn)的變賣所得的現(xiàn)金收入。

　　2、營業(yè)現(xiàn)金流量：指項目投入使用后，在其壽命周期內(nèi)由于生產(chǎn)經(jīng)營帶來的現(xiàn)金流入和流出的數(shù)量。

　　現(xiàn)金流入指營業(yè)現(xiàn)金收入，現(xiàn)金流出是指營業(yè)現(xiàn)金支出和繳納的稅金。

　　每年凈現(xiàn)金流量(NCF)=每年營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅

　　每年凈現(xiàn)金流量(NCF)=凈利+折舊

　　3、終結(jié)現(xiàn)金流量：指投資項目完結(jié)時所發(fā)生的現(xiàn)金流量

　?、俟潭ㄙY產(chǎn)的殘值收入或變價收入

　　②原來墊支在各種流動資產(chǎn)的資金的回收

　?、弁Ｖ故褂玫耐恋氐淖儍r收入

　　(二)現(xiàn)金流量的估值舉例

　　二、項目投資決策評價指標

　　(一)非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標：指不考慮資金時間的各種指標

　　1、投資回收期(PP)：指回收初始投資所需要的時間，一般以年為單位。計算方法：

　　①如果每年的營業(yè)凈現(xiàn)金流量(NCF)相等，則公式為

　　投資回收期=

　　投資回收期法簡單，易懂，主要缺點是沒有考慮資金的時間價值，沒有考慮回收期滿后的現(xiàn)金流量狀況。

　?、谌绻磕闚CF不相等，則計算投資回收期要根據(jù)每年年末尚未回收的投資額加以確定。見下表

　　2、平均報酬率(ARR)：指投資項目壽命周期內(nèi)平均的年投資額報酬率。公式為：

　　平均報酬率=

×100%

　　平均利潤率法簡單，易懂，易算，主要缺點是沒有考慮資金的時間價值。

　　(二)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標

　　1、凈現(xiàn)值：指投資項目投入使用后的每年凈現(xiàn)金流量，按資本成本或企業(yè)要求達到的報酬率折算為現(xiàn)值，加總后減去初始投資以后的余額。計算公式為：

　　NPV=未來報酬總現(xiàn)值-初始投資=

　　其中：NPV――――凈現(xiàn)值

――――第t年的凈現(xiàn)金流量

　　k ――――――貼現(xiàn)率(資本成本率或企業(yè)要求的報酬率)

　　n ――――――項目預(yù)計年限

　　C ――――――初始投資額

　　凈現(xiàn)值的另外一種算法：即凈現(xiàn)值是從投資開始至項目壽命終結(jié)時所有一切現(xiàn)金流量(包括現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出)的現(xiàn)值之和。計算公式為：

　　NPV=

　　其中：n ――――開始投資至項目終結(jié)時的年數(shù)

――――第t 年的現(xiàn)金流量

　　k ――――――貼現(xiàn)率(資本成本率或企業(yè)要求的報酬率)

　　凈現(xiàn)值的計算過程：

　　第一步：計算每年的營業(yè)凈現(xiàn)金流量

　　第二步：計算未來報酬的總現(xiàn)值

　?、賹⒚磕甑臓I業(yè)凈現(xiàn)金流量折算為現(xiàn)值

　　②將終結(jié)現(xiàn)金流量折算為現(xiàn)值

　?、塾嬎阄磥韴蟪甑目偓F(xiàn)值(前兩項之和)

　　第三步：計算凈現(xiàn)值

　　凈現(xiàn)值=未來報酬總現(xiàn)值-初始投資

　　優(yōu)點：考慮了資金的時間價值，能反應(yīng)各種投資方案的凈收益

　　缺點：不能揭示各方案本身可能達到的實際報酬率

　　2、內(nèi)部報酬率(IRR)，是使投資項目的凈現(xiàn)值等于零的貼現(xiàn)率。內(nèi)部報酬率實際上反應(yīng)了投資項目的真實報酬。計算公司為：

　　其中：

――――第t年的凈現(xiàn)金流量

　　r ――――――內(nèi)部報酬率，即IRR

　　n ――――――項目年限

　　C ――――――初始投資額

　　內(nèi)部報酬率的計算過程：

　?、偃绻磕甑腘CF相等，按下列步驟計算

　　第一步：計算年金現(xiàn)值系數(shù)

　　年金現(xiàn)值系數(shù)=

　　第二步：查年金現(xiàn)值系數(shù)表，在相同的期數(shù)內(nèi)，找出與上述年金現(xiàn)值系數(shù)相鄰近的較大和較小的兩個貼現(xiàn)率。

　　第三步：根據(jù)上述兩個相近的貼現(xiàn)率和已求得的年金現(xiàn)值系數(shù)，采用插值法計算出該投資方案的內(nèi)部報酬率。

　?、谌绻磕甑腘CF不相等，計算過程如下

　　第一步：先預(yù)估一個貼現(xiàn)率，并按此貼現(xiàn)率計算凈現(xiàn)值。經(jīng)過反復(fù)測算，找到凈現(xiàn)值由正到負并且比較接近于零的兩個貼現(xiàn)率

　　第二步：根據(jù)上述兩個鄰近的貼現(xiàn)率，再使用插入值，計算出方案的實際內(nèi)部報酬率。

　　內(nèi)部報酬率的決策規(guī)則：在只有一個備選方案的采納與否決策中，如果計算出的內(nèi)部報酬率大于或等于企業(yè)的資本成本或必要報酬率就采納;反之，則拒絕

　　3、內(nèi)部報酬率法的優(yōu)缺點

　　考慮了貨幣時間價值，反映了投資項目的真實報酬率，容易理解。但是計算方法比較復(fù)雜。

　　4、獲利指數(shù)(PI)，又稱利潤指數(shù)，是投資項目未來報酬的總現(xiàn)值與初始投資額的現(xiàn)值之比。計算公式如下：

　　PI=[

]/C

　　PI=

　　(三)項目投資決策評價指標的運用

　　在進行投資決策時，主要使用的是貼現(xiàn)指標。在互斥選擇決策中，當(dāng)結(jié)論不一致時，以凈現(xiàn)值法為選擇標準。

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　　第三節(jié) 企業(yè)重組

　　本節(jié)主要內(nèi)容：企業(yè)重組的含義及方式、幾種主要的重組方式、價值評估基本方法

　　一、企業(yè)重組的含義、方式

　　(一)廣義含義：企業(yè)的所有權(quán)、資產(chǎn)、負債、人員、業(yè)務(wù)等要素的重新組合和配置。

　　狹義含義：指企業(yè)以資本保值增值為目標，運用資產(chǎn)重組、負債重組和產(chǎn)權(quán)重組方式，優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、負債結(jié)構(gòu)和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，以利用現(xiàn)有資源，實現(xiàn)資源優(yōu)化配置

　　(二)方式：原續(xù)型企業(yè)重組模式、并購型企業(yè)重組模式、分立型企業(yè)重組模式。

　　二、幾種主要的重組方式

　　(一)收購與兼并

　　1、企業(yè)兼并與企業(yè)收購的含義

　　企業(yè)兼并：指一個企業(yè)購買其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，并使其他企業(yè)失去法人資格的一種經(jīng)濟行為。

　　企業(yè)收購：指一個企業(yè)用現(xiàn)金、有價證券等方式購買另一家企業(yè)的資產(chǎn)或股權(quán)，以獲得對該企業(yè)控制權(quán)的一種經(jīng)濟行為。

　　2、企業(yè)兼并與企業(yè)收購的區(qū)別

	企業(yè)兼并	企業(yè)收購
法人資格	被兼并企業(yè)喪失法人資格	被收購企業(yè)法人地位仍存在
債權(quán)	兼并企業(yè)是被兼并企業(yè)債務(wù)的承擔(dān)者	收購企業(yè)以收購出資的股本承擔(dān)風(fēng)險
狀況	被兼并企業(yè)的財務(wù)狀況不佳，生產(chǎn)經(jīng)營停滯或半停滯	被收購企業(yè)正常經(jīng)營

　　3、企業(yè)并購的類型、

　　⑴按照并購雙方的業(yè)務(wù)性質(zhì)來劃分，分為縱向并購、橫向并購、混合并購

　?、倏v向并購：處于同類產(chǎn)品且不同產(chǎn)銷階段的兩個或多個企業(yè)所進行的并購。分為向前并購和向后并購。

　　向前并購：指向其最終客戶的并購。例如一家紡織公司并購使用其產(chǎn)品的客戶服裝廠

　　向后并購：指向其供應(yīng)商的并購。例如一家鋼鐵公司并購一家鐵礦公司。

　?、跈M向并購：指處于同一行業(yè)的兩個或多個企業(yè)所進行的并購。例如，兩家石油公司的并購。

　?、刍旌喜①彛禾幱诓幌嚓P(guān)行一的企業(yè)進行的并購。例如，房地產(chǎn)公司與食品公司之間的并購

　　⑵按并購雙方是否友好協(xié)商來劃分，分為善意并購和敵意并購

　　善意并購：并購企業(yè)與被并購企業(yè)雙方通過友好協(xié)商來確定相關(guān)事宜的并購

　　敵意并購：在友好協(xié)商遭到拒絕時，并購企業(yè)不顧被并購企業(yè)的意愿而采取非協(xié)商性并購的手段，強行并購被并購企業(yè)

　?、前凑詹①彽闹Ц斗绞絹韯澐郑譃槌袚?dān)債務(wù)式并購、現(xiàn)金購買式并購、股權(quán)交易式并購

　　承擔(dān)債務(wù)式并購：在被并購企業(yè)資不抵債或資產(chǎn)與債務(wù)相等的情況下，并購企業(yè)以承擔(dān)被并購企業(yè)全部或部分債務(wù)為條件，取得被并購企業(yè)的資產(chǎn)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)。

　　現(xiàn)金購買式并購：并購企業(yè)用現(xiàn)金購買被并購企業(yè)的資產(chǎn)或股權(quán)(股票)

　　股權(quán)交易式并購：并購企業(yè)用其股權(quán)換取并購企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)。

　?、劝瓷婕氨徊①徠髽I(yè)的范圍來劃分，分為整體并購、部分并購

　　整體并購：將被并購企業(yè)的資產(chǎn)和產(chǎn)權(quán)整體轉(zhuǎn)讓的并購。

　　部分并購：將被并購企業(yè)的資產(chǎn)和產(chǎn)權(quán)分割成若干部分進行交易而實現(xiàn)的并購。

　?、砂凑帐欠窭帽徊①徠髽I(yè)本身資產(chǎn)來支付并購資金劃分，分為杠桿并購、非杠桿并購

　　杠桿并購：并購企業(yè)利用被并購企業(yè)資產(chǎn)的營業(yè)收入，來支付并購價款或作為此種支付的擔(dān)保。

　　非杠桿并購：并購企業(yè)不用被并購企業(yè)資金及營運所得來支付或擔(dān)保并購價格的并購方式。

　　⑹按照并購的實現(xiàn)方式劃分，分為協(xié)議并購、要約并購、二級市場并購。

　　協(xié)議并購：指買賣雙方經(jīng)過一系列談判后達成共識，通過簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓、受讓協(xié)議實現(xiàn)的并購方式。

　　要約并購：買方向目標公司的股東就收購股票的數(shù)量、價格、期限、支付方式等發(fā)布公開要約。

　　二級市場并購：指買方通過股票二級市場并購目標公司的股權(quán)，從而實現(xiàn)并購目標公司的并購方式。

　　4、并購動機

　?、胖\求管理協(xié)調(diào)效應(yīng)

　?、浦\求經(jīng)營協(xié)調(diào)效應(yīng)

　?、侵\求財務(wù)協(xié)調(diào)效應(yīng)

　　①財務(wù)能力提高②合理避稅③預(yù)期效應(yīng)

　?、葘崿F(xiàn)戰(zhàn)略重組，開展多元化經(jīng)營

　　⑸獲得特殊資產(chǎn)

　?、式档痛沓杀?/p>

　　5、并購的財務(wù)分析

　?、挪①彸杀拘б娣治?/p>

　　分為并購?fù)瓿沙杀?、整合與營運成本、并購機會成本

　　并購?fù)瓿沙杀荆褐覆①徯袨楸旧硭l(fā)生的并購價款和并購費用。

　　整合與營運成本：指并購后為使被并購企業(yè)健康發(fā)展而需要支付的營運成本。

　　并購機會成本：指實際并購成本費用支出因放棄其他項目投資而喪失的收益。

　?、破髽I(yè)并購的風(fēng)險分析

　　①營運風(fēng)險：指并購方在并購?fù)瓿珊?，可能無法使整個企業(yè)集團產(chǎn)生經(jīng)營協(xié)調(diào)效應(yīng)、財務(wù)協(xié)同效應(yīng)、市場份額效應(yīng)、難以實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟和經(jīng)驗共享互補。

　　②信息風(fēng)險：信息不對稱的結(jié)果

　?、廴谫Y風(fēng)險：并購需要大量的資金，并購決策會同時對企業(yè)規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重大影響。

　　④反收購風(fēng)險：反收購措施是多種多樣的，對收購方構(gòu)成相當(dāng)大的風(fēng)險

　?、莘娠L(fēng)險：法律細則的問題

　?、摅w制風(fēng)險：政府的干預(yù)

　　(二)分立

　　1、分立的含義及種類

　　指一家公司依照法律規(guī)定、行政命令或公司自行決策，分解為兩家或兩家以上的相互獨立的新公司，或?qū)⒐举Y產(chǎn)或子公司的股權(quán)出售的行為。分為：標準分立、出售、分拆。

　?、贅藴史至ⅲ簩⒁粋€母公司將其在某子公司中所擁有的股份，按母公司股東在母公司中的持股比例分配給現(xiàn)有母公司的股東，從而在法律上合組織上將子公司的經(jīng)營從母公司的經(jīng)營中分立出去。

　　換股分立：指母公司把其在子公司占有的股份分配給母公司的一些股東，交換其在母公司的股份。

　　解散式分立：指母公司將子公司的控制權(quán)移交給它的股東。

　?、诔鍪郏褐笇⒐镜哪骋徊糠止蓹?quán)或資產(chǎn)出售給其他企業(yè)。

　　③分拆：將公司的一部分分立為一個獨立的新公司的同時，以新公司的名義對外發(fā)行股票，而原公司仍持有新公司的部分股票。

　　2、公司分立的動機

　　①適應(yīng)戰(zhàn)略調(diào)整的需要

　?、跍p輕負擔(dān)的需要

　　③籌集資金的需要

　?、芮逦鳂I(yè)的需要

　?、莼鈨?nèi)部競爭性沖突的需要

　?、抻欣谕顿Y者和分析評估公司價值從而有利于母公司和獨立出來的子公司的價值提高的需要

　?、叻床①彽男枰?/p>

　　⑧處置并購后的資產(chǎn)的需要

　　3、公司分立不同手段的優(yōu)缺點比較

　?、贅藴史至⒌膬?yōu)缺點

　　優(yōu)點：發(fā)揮各自優(yōu)勢;激發(fā)管理者的積極性;該公司對二級市場的反應(yīng)較好;時間、人力和資金的消耗被省掉;各公司有更大的資本運作空間。

　　缺點：大規(guī)模和產(chǎn)品多樣化創(chuàng)造的企業(yè)優(yōu)勢消失;企業(yè)面臨動蕩和沖突;不會產(chǎn)生現(xiàn)金流;彼此間的競爭不可避免

　?、诔鍪鄣膬?yōu)缺點

　　優(yōu)點：不涉及股本變動，不涉及大量現(xiàn)金流出;對企業(yè)有吸引力;會計處理簡單;不會造成企業(yè)內(nèi)部沖突;可以直接產(chǎn)生利潤;可以把不良資產(chǎn)處理掉

　　缺點：需要交納企業(yè)所得稅;可能收購的時機不對

　?、鄯植鸬膬?yōu)缺點

　　優(yōu)點：母公司享受到子公司的發(fā)展成果;被拆分的公司會有個更好的發(fā)展;減輕母公司的資金壓力;有利于壓縮母公司的層級結(jié)構(gòu)。

　　缺點：母公司對子公司有干預(yù)和影響;子公司要分擔(dān)母公司的債務(wù)

　　(三)資產(chǎn)置換與資產(chǎn)注入

　　資產(chǎn)置換：指交易雙方按照某種約定價格在某一時期內(nèi)相互交換資產(chǎn)的交易

　　資產(chǎn)注入：指交易雙方中的一方將公司賬面上的資產(chǎn)，可以是流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、無效資產(chǎn)、股權(quán)中的某一項或某幾項，按評估價或協(xié)議注入對方公司

　　(四)債轉(zhuǎn)股與以股抵債

　　1、債轉(zhuǎn)股：將企業(yè)的債務(wù)轉(zhuǎn)化為權(quán)益資本，出資者身份由債權(quán)人轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓹?quán)人。①使債務(wù)企業(yè)擺脫破產(chǎn)，減少利息支出，降低債務(wù)比率提高盈利能力

　　②使債權(quán)人獲得收回全額投資的機會

　?、凼剐鹿蓶|通過上市、轉(zhuǎn)讓或回購形式收回投資

　?、転楦嗟娜颂峁┚蜆I(yè)機會

　?、菔乖瓊鶛?quán)人解脫賴賬困擾

　?、迣τ谖崔D(zhuǎn)為股權(quán)的債權(quán)人來說，使按期足額受償本息的保證加強

　　2、以股抵債：指公司以其股東“侵占”的資金最為對價，沖減股東持有的本公司股份，被沖減的股份依法注銷。

　?、俑纳乒镜墓杀窘Y(jié)構(gòu)，降低控股股東的持股比例

　?、谟行岣呱鲜泄镜馁Y產(chǎn)質(zhì)量，提高每股收益水平，提高凈資產(chǎn)收益率

　?、塾欣谄髽I(yè)輕裝上陣，為進一步發(fā)展創(chuàng)造了條件

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